关于有效需求、国内需求和消费率等概念的辨析

张念瑜

我在写《消费品市场、市场场景与商业模式》一文时碰到了几个概念纠缠不清，诸如有效需求、国内需求和消费率等概念。这些概念是宏观经济学的基本概念，也是宏观经济的基本问题。因此，我花了几个星期进行梳理，写成此文。

一、有效需要及有效需求不足的判断问题

经济学研究的核心，就是“用价格把想买的和想卖的调到同一个数量”——即供求问题。但不同的经济学研究范式不同，对待供求问题的理念是不同的。

古典经济学集大成者大卫·李嘉图接受了萨伊定律（Say'slaw）。根据凯恩斯的表述，萨伊定律就是“供给创造自身需求”[1]。根据萨伊定律，一个市场中每出现一个过剩供给（供过于求），另一个市场也存在相应的超额需求（短缺）。此理论指出，整体过剩绝不会伴随宏观经济层面上产品需求不足的存在。但在同时期，萨伊定律也受到了马尔萨斯、西斯蒙第等经济学家的挑战，他们则认为“有效需求”是稳定经济的基础。不过，古典经济学和新古典经济学都是以萨伊定律为基础的。

20世纪二、三十年代的“大萧条”之后，卡莱茨基与凯恩斯“复活”了“有效需求”理论，他们提出“需求创造自身供给”，并发展出一套全面的有效需求理论。1960年代，Clower与Leijonhufvud把“有效需求”从凯恩斯的总支出概念，改写成“数量约束下的有效需求”（effective demand under quantity constraints），为1970年代巴罗—格罗斯曼（Barro—Grossman）的“非均衡宏观模型”奠定了微观基础。

在经济学中，供给、需求往往是微观经济学的工具，而有效供给、有效需求是一种总供给、总需求概念，是宏观经济学概念。有效需求(Effective Demand)，是指商品的总供给价格和总需求价格达到均衡时的社会总需求（参见图1）。

凯恩斯认为生产和就业的水平决定于总需求的水平。总需求是整个经济系统里对商品和服务的需求的总量。在个体经济理论中，价格、工资和利息率的自动调整会自动地使总需求趋向于充分就业的水平。凯恩斯指出当时生产和就业情况迅速恶化的现实，“市场”自动调节机制没有起作用。关键在于“有效需求不足”。

凯恩斯认为，有效需求（即社会总需求）不足的根本原因在于消费需求和投资需求的不足。而这两种需求的不足，又源于以下三个基本的“心理规律”，即：边际消费倾向递减规律、资本边际效率递减规律、流动性偏好陷阱。结合我国与印度、日本、美国的情况做对比分析。

1.边际消费倾向递减规律。

边际消费倾向递减规律是指，收入越高，消费占收入的比例（即平均消费倾向）会下降，储蓄的比例则会上升。实际上，消费增速慢于收入增速，导致消费需求不足。边际消费倾向的经验数据是0.6-0.9。我通过最小二乘回归（一元OLS（Ordinary Least Squares）测算出，2015-2024年全国居民边际消费倾向MPC=0.726；城镇居民边际消费倾向MPC=0.695；农村居民边际消费倾向MPC=0.815。但由于各国信息披露不同，我们用“最终消费支出/GDP”来代替（图2）。由图2可见，我国的最终消费支出占GDP的比例是最低的。例如，2024年中国为56.56%，印度为71.37%，日本为74.69%，美国为82.89%。

2.资本边际效率递减规律。

资本边际效率（MEC）＝使“预期净收益序列”折现后恰好等于“资本供给价格”的那个内部收益率（IRR）[2]。当资本边际效率下降到低于市场利率时，企业家就会停止投资。但比较国家之间的“资本边际效率”，获得有效信息是困难的。我们用ICOR（Incremental Capital-Output Ratio，增量资本产出率）来替代。ICOR=当年名义固定资本形成总额÷（当年实际GDP–上年实际GDP）。根据世界银行网/数据库的资料，ICOR=当年名义固定资本形成总额÷[（当年GDP（2015年不变价美元）-年GDP（2015年不变价美元-））。ICOR表明：每多赚1块钱的实际GDP，需要投入多少块钱的资本”。ICOR数值越低，投资效率越高；数值越高，越依赖“堆资本”换增长。

由表1可见，在1980-2007年期间，我国的ICOR是比较低的，投资效率高。2008年实行扩张性财政政策，ICOR越来越高，我国的债务率也越来越高。但仅看ICOR一个指标还不能断定我国的投资效率在下降。由图3可见，我国资本形成总额占GDP的比例最高。这种资本高投入与我国正处于城镇化发展高峰时期有一定的关系。同时，资本投入高，导致我国消费率偏低。并且，在社会再生产过程中，除资本、劳动之外，技术进步的贡献不断增长，而生产要素之间会受到市场供求规律的作用而进行合理替代。随着技术进步不断提高，会相应地减少资本或劳动使用量。

从表1也可见，近些年印度的ICOR、资本形成总额占GDP的比例都低于我国，只是印度还没有真正经历“钢筋水泥”时代。日本、欧美已经完成了工业化、城镇化，长期实行高债务的财政政策和量化宽松的货币政策，像日本长期实行零利率和负利率政策，资本过剩，利用效率低下。同时，日本、美国的资本形成总额占GDP的比例又都比我国低，全要素生产率比我国高，用于生产单位GDP的资本量却低于我国。

3.流动性偏好陷阱。

人们普遍具有一种持有现金的偏好。这种偏好出于三种动机：交易动机、预防动机和投机动机。其中，投机动机是关键。当利率已经降到很低水平时，人们会普遍预期未来利率只会上升（债券价格会下跌），从而宁愿持有现金，也不愿购买债券。此时，无论货币供给如何增加，利率都无法再继续下降[3]。但是，中国（大陆）的情况与西方存在着巨大的差别。一是中国的总储蓄率非常高（参见图4）；二是中国（大陆）住户银行存款并不是出于投机动机而是预防动机。由图4可见，住户银行存款是逐年上涨的，但比上年的增长率是有差别的。由图5可见，2008年金融危机和2020-2022年疫情期间，住户银行存款是增加的；经济好转后，存款增长率是下降的。

目前，判断“有效需求不足”的指标，国内外政策研究、国际机构与智库已形成一套“3+1”共识框架——三大核心指标+一组交叉验证信号。三大核心指标包括：

1．通胀缺口阈值。当CPI同比≤1%且PPI同比≤0%并连续两个季度，即可视为总需求持续低于潜在水平[4]。

2．产能利用率阈值。工业产能利用率≤75%并持续3个季度，可作为判断供需松弛、有效需求不足的经验临界点[5]。

3．失业（就业）缺口阈值。当实际失业率≥自然失业率+1个百分点，即可判定出现需求不足型失业[6]。

交叉验证信号有如下几项（至少2项）：

A.订单缺口。“央行5000户问卷‘国内订单水平比上季’差值>10，或PMI新订单≤48并持续6个月，可交叉验证需求端疲软[7]。

B.收入—消费弹性。若居民实际收入增速>0，而社零增速<收入增速的一半，且平均消费倾向同比下降≥1个百分点，表明需求不足而非收入骤降[8]。

C.货币—信用传导。M2与社融存量增速差≥2个百分点，且企业中长期贷款增速持续回落，说明宽货币未转化为宽信用，根子在需求端[9]。

D.产出缺口。HP滤波或生产函数法估算的GDP产出缺口≤-1%并连续3个季度，可综合度量总需求与潜在GDP的距离[10]。

根据上述标准，我们来看中国2024年第一季度—2025年第一季度的情况。由表2可见，虽然城镇失业率未破6%，但外出农民工的失业率在12%以上[11]。其他三项核心指标中“通胀+产能”双破，且交叉信号A、B同时成立，可判定“有效需求不足”基本成立。

二、内需的测算及其国际比较

“内需”是“国内需求”的简称。它既不是单纯指“供求关系上的内需”，也不是仅与“外需”做简单对应，而是一个同时包含“需求客体”与“需求主体”双重维度的总量概念。官方统计与政策语境均将其界定为“国内消费＋国内投资”两大支出之和，与净出口（外需）并列，共同构成支出法GDP的“三驾马车”。联合国和我国统计部门测算公式（支出法GDP拆解）为【12】：

GDP＝C＋I＋G＋(X－M)

⇒内需（D）＝C＋I＋G＝GDP－(X－M)

其中：C：居民最终消费

I：资本形成总额=固定资本形成＋存货变动

G：政府最终消费

X－M：货物与服务净出口（外需）。X为出口，M为进口。

同时，有关内需的几个指标的计算公式为：

内需实际增速＝用不变价最终消费＋不变价资本形成总额，再计算同比。

内需贡献率＝内需增量/GDP增量×100%

内需拉动（百分点）＝内需贡献率×GDP增速。

由表4和图6可见，在1980-1983年和1990-2024年期间，中国的内需/GDP的比率基本上低于100%，仅在1984-1985年和1993年7年内需/GDP>100%。日本在1982-2010年和2016-2019年期间，其内需/GDP的比率低于100%，印度和美国在大部分年份，其内需/GDP的比率高于100%。如果内需/GDP的比率大于100%，必然导致贸易逆差。我们可做理论上的推导：

GDP=C+I+G+(X–M)

令“内需”D=C+I+G，则

D/GDP=1–(X–M)/GDP

当D/GDP>100%时，右侧(X–M)/GDP必为负，即形成贸易逆差；逆差规模=(D–GDP)。因此，“内需/GDP>100%”与“贸易逆差”是同一枚硬币的两面[13]，不是相关关系，而是会计恒等关系。也由于这种原因，日本、中国外汇资产数额大，购买美国国债也是最多的国家。

中国近十多年内需/GDP的比率接近100%。已处全球高位，但“消费/GDP”偏低。2024年最终消费支出占GDP的比率，中国占56.56%，印度为71.37%，日本为74.69%，美国为82.89%[14]。由图7可见，在这四国中，中国最终消费支出占GDP的百分比是最低的。

同时，中国的进出口占GDP的百分比是低于世界平均水平的。根据国际货币基金组织的统计，2023年中国在世界货物和服务出口中的比重为11.3%，占世界GDP的18.7%[15]。2006年中国的货物和服务出口占GDP的百分比达到峰值，为35.53%，到2024年降到了20%。由图8可见，从2009年之后，中国的货物和服务出口占GDP的百分比低于世界平均水平。

2006年中国货物和服务进口（占GDP的百分比）为峰值，为28.04%；2024年下降到17.18%。由图9可见，2006年之后，中国货物和服务进口（占GDP的百分比）低于世界平均水平。由于出口大于进口，造成巨额的贸易顺差，进而形成巨额的外汇占款。

2001年我国加入WTO，我国对外经济不断发展。同时，国内市场化改革不断深化。而不断增长的贸易顺差和外汇占款[16]，为国内基础设施建设和房地产开发源源不断地提高资金。外汇占款的积极作用是十分显著的：

1.持续放大基础货币，为高增长提供“第一桶金”。改革开放初期，我国缺少资金和技术，而外汇资产（人民币发行的“抵押物”）是当时我国建设的重要资金来源。央行外汇占款由1999年末1.41万亿元升至2014年5月峰值27.3万亿元，15年增长18.4倍，占同期基础货币的比重由27.5%最高升至≈77%[17]。1999-2013年外汇占款增量对M2增量的平均贡献率为38%，对名义GDP增速的拉动约为2.3个百分点/年。在1978-2024年，2014年为峰值，外汇储备38430.18亿美元，2024年12月末为32023.57亿美元[18]。

2．直接推高信贷与固定资产投资。其传导链条是：外汇占款→银行超储↑→贷款↑。2003-2010年固定资产投资实际增速21.4%，与同期外汇占款增速相关系数0.73。2009年“四万亿”叠加外汇占款新增2.2万亿元，全年新增贷款9.6万亿元，同比多增4.7万亿元，拉动GDP当季增速由2008Q4的6.8%回升至2010Q1的12.2%[19]。

3．帮助房地产业完成“资金原始积累”。2003-2013年房地产贷款余额由0.66万亿元增至3.7万亿元，年均复合21.4%，高于全部贷款增速3.6个百分点；同期外汇占款对M2贡献率38%，提供了低成本资金源头[20]。

4．稳定汇率、降低融资成本。外汇储备从2000年的0.15万亿美元升至2014年3.99万亿美元，使人民币在2008全球金融危机和2015“8·11”汇改中均避免了大幅贬值，有效降低了进口企业与外债房企的汇率风险溢价。

5．扩大货币供给，满足经济货币化需求。2000-2013年M2/GDP由135%升至187%，其中外汇占款贡献约1/3，填补了计划经济向市场经济转型中因“货币化”带来的额外流动性需求，避免了通缩[21]。

显然，外汇占款在中国加入WTO后的十年里，既是经济增长的“被动放大器”，也是房地产业“量价齐升”的流动性源头；2014年流入见顶后，其对货币供应与地产投资的边际贡献显著下降（参见表5），房地产价格与开工的驱动因素已让位于居民杠杆、土地供给与差异化信贷政策。

当我国基础设施建设和房地产开发进入新的历史时期，过多的外汇占款也会带来一定的消极作用，主要是：

第一，货币政策独立性下降。有关部门明确表示：“外汇占款成为基础货币的主渠道，央行不得不通过发行央票和提高准备金率进行大规模对冲，政策目标从‘主动调控’转为‘被动回收’。”[22]

第二，对冲成本与收益率扭曲。2003-2014年央行累计支付央票利息7880亿元，相当于同期财政科技预算的1.2倍；为锁定银行流动性，法定准备金率最高提至21.5%，导致10年期国债收益率被人为压低40到60个基点”（basispoints）[23]。也就是说，央行招标发行央票，商业银行购买央票并获取票息，央行再购买外汇。央行用储备的外汇购买美国国债。美债利率低于央票利率，因而，央行不仅净利差亏损，还受汇率变动而亏损，从而使对冲成本与收益率扭曲。同时，央行把商业银行21.5%的存款锁死在低息“准备金池”，长钱供给骤减+期限溢价被压扁，10年期国债利率便被人为压低40–60个基点。

第三，实际有效汇率升值、可贸易部门（tradablesector）受损。2005-2013年人民币名义有效汇率（NEER）累计升值32%，同期制造业利润份额下降5.3个百分点，形成“顺差—升值—产业外迁”的反向调节[24]（参见表6）。

三，内需的结构与提高消费率的问题

我们在上文已述，中国“内需/GDP的百分比”已处全球高位，但“消费/GDP的百分比”偏低。这是结构失衡而非规模不足（参见图10）。1978年中国、印度、日本和美国的最终消费支出占GDP的百分比分别是60.78%、85.99%、64.53%、76.25%。2024年中国、印度、日本和美国的最终消费支出占GDP的百分比分别是56.56%、71.37%、74.69%、82.89%。我国的数据是最低的，并且呈下降趋势。

居民消费支出对经济增长具有放大效应。凯恩斯在《通论》中构建了投资乘数模型 [25]，即：投资乘数=1/（1-边际消费倾向）。由于凯恩斯认为投资是决定就业和产出的关键变量，所以，其乘数模型为投资乘数模型。但他所建立的乘数原理本身，适用于任何自主性支出的初始增加。我们根据凯恩斯的简单模式也是可以推导出消费支出乘数（以下简称消费乘数）（见专栏1）[26]。在此必须说明，消费乘数所指的消费不是用收入去消费的那部分（MPC本身），而是自发性消费。在线性消费函数C＝C_0＋bY中，C_0即为“自发性消费”。它表示与当期收入(Y)无关，由人口结构、社会保障、信贷可得性、信心等非收入因素决定的“刚性”消费，即使收入暂时为零，居民仍须通过借贷或动用储蓄来维持的最低支出。例如，疫情初期，中国政府向中低收入家庭一次性发放1000元现金券。这部分支出不依赖当期收入，直接被家庭用于购买米面油、支付房租，即典型的自发性消费增量。

投资乘数与消费乘数的计算公式是相同的，但在实际经济中的作用、政策效果、周期响应和区域影响方面存在本质差异。投资乘数在中国经济中表现出更强的政策响应和长期拉动效应，而消费乘数则受限于居民收入预期、财政支出结构等因素，效果较弱（参见表7）。

由表8可见，消费乘数的政策性工具主要是政府消费/转移支付/个税优惠，而投资乘数的政策性工具主要是政府投资/基建专项债/重大项目。目前，政府的“以旧换新”属于消费乘数工具，“设备更新改造”属于投资乘数的政策工具范畴。从有关研究成果来看，投资乘数与消费乘数在应用过程中都存在着优缺点，涉及具体商品就要具体问题具体分析。

消费乘数和投资乘数主要是研究自主性消费和自主性投资（外生变量）对国民收入的放大作用。如果将自主性消费和依当期收入所进行的消费一并考虑，情况又如何呢？由表9可见，2008-2010年和2020年最终消费支出对GDP增长贡献率(%)低于资本形成总额对GDP增长贡献率(%)，其余年份都是高于资本形成总额对GDP增长贡献率(%)。这种情况2008年的金融危机和2019年暴发的新冠疫情密不可分。同样，在2008-2010年和2020年期间，最终消费支出对GDP增长拉动(百分点)低于资本形成总额对GDP增长拉动(百分点)。从这方面来看，中国国民经济或经济增长的波动受消费的影响更大，而消费受自然灾害和经济危机的影响更直接。这可能与我国社会保障建设的滞后有直接的关系。

党的二十届四中全会审议通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》提出，“十五五”期间，居民消费率明显提高，并确定为“十五五”时期经济社会发展的主要目标之一。“建议”强调“坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合。”根据这些精神，我们以2024年的统计数据为基础，2025年经济增长假设为5%，2026-2030年为4.8%。在十五五期间，居民消费率每年提调2%，相应地，资本形成率每年减少2%。由表10可见，到2030年，居民消费率达到51.93%，资本形成率为28.6%。这个比率比大多数国家要低（参见表11），与日本的日本54%、26.2%、欧盟（27国）的53.2%、22.6%更为接近[27]。同时，按照表10的设计，每年可增加3万亿元左右用于“投资于人”，加强社会保障、医疗、教育和养老的发展。

四、总结

这篇文章属于读书笔记。虽然标题讲的是概念辨析，但对外汇占款和消费支出乘数问题做了较多的介绍。在写作过程中并没有刻意控制篇幅。这也是我自己的一个学习过程。

（一）有效需求不足的判断问题。

有效需求是一个宏观经济学概念。它是供给价格等于需求价格时的总需求量，是一个短期的总量。凯恩斯认为，总供给函数Z=φ(N)表示：当雇佣N个人时，企业家“刚好愿意生产”所要求的最低预期销售收入，即“供给价格”；总需求函数D=f(N)表示：当雇佣N个人时，企业家预期市场愿意支付的总支出，即“预期卖价”。当且仅当Z=D时，企业预期利润达到最大。因此均衡就业量N*由Z与D的交点决定，该点对应的总需求值D*即为“有效需求”。也就是说，在任何给定的就业水平N下，企业家预期的“总需求价格D”与“总供给价格Z”相等时的那个总需求水平。其均衡点决定了市场实际会实现的就业量N，而N通常小于充分就业量Nf。

凯恩斯认为，“萨伊定律”假设总需求永远自动等于总供给，于是就业量总能扩张到劳动力的物理上限。凯恩斯说：现实中D并不必然等于Z，因此就业量由“有效需求”唯一决定，而它的均衡值通常远低于充分就业[28]。凯恩斯认为，有效需求不足的根本原因在于消费需求和投资需求的不足。而这两种需求的不足，又源于以下三个基本的“心理规律”，即：边际消费倾向递减规律、资本边际效率递减规律、流动性偏好陷阱。

目前，判断“有效需求不足”的指标，国内外政策研究机构、国际机构与智库已形成一套“3+1”共识框架——三大核心指标+一组交叉验证信号。三大核心指标包括：（1）通胀缺口阈值；（2）产能利用率阈值；（3）失业（就业）缺口阈值。交叉验证信号有（至少2项），即：A.订单缺口；B.收入—消费弹性；C.货币—信用传导；D.产出缺口。根据有关方面的测算，目前，我国正处在“有效需求不足”阶段。

（二）我国“国内需求/GDP的百分比”处于全球高水平上。在开放经济条件下，“国内需求/GDP”的变动会不断重塑国际收支与国内外经济关系的再平衡。

国民账户有三个恒等式，结合我国的实际情况进行分析：

（1）支出法GDP恒等式≡C+I+G+(X–M)

C+I+G统称“国内需求”；（X–M）为净出口（国外需求）。那么：

净出口/GDP=1–国内需求/GDP

因此，我们可以概括出以下三种情况：

国内需求/GDP<1⇒净出口占比>0⇒顺差

国内需求/GDP>1⇒净出口占比<0⇒逆差

国内需求/GDP=1⇒净出口占比=0⇒0

在此，我们根据2025年《中国统计摘要》及统计年鉴等资料，对1992-2024年国内需求/GDP和净出口/GDP进行OLS回归，得到回归方程：

国内需求/GDP_t=α+β·净出口/GDP_t+ε_t

估计值：α=1.00018(t=8050.058)；β=–1.0078(t=–284.98，p<0.001)；R²=0.9996，DW=1.4932，F=81213.75。回归方程显示：净出口占GDP每提高1个百分点，国内需求占比同步下降1个百分点，与国民账户恒等式完全一致；1992年以来结构变动几乎全部由“储蓄-投资缺口”决定，价格与汇率因素只影响“怎么分”而非“有没有”。

（2）储蓄–投资恒等式

从支出法GDP恒等式Y=C+I+G+(X-M)可导出：(X-M)≡(Y-C-G)-I=S-I。

即：净出口=国民总储蓄－国内总投资。

如果(C+I+G)/GDP提高→国内吸收上升→只要储蓄率不变，S-I收窄→顺差占比下降甚至转逆差；如果(C+I+G)/GDP下降→国内吸收收缩→顺差占比扩大；

贸易差额只是储蓄-投资缺口的“镜像”（Mirroring），与财政赤字（G-T）无机械对应，但政府如通过扩大G或减税拉高财政赤字，同时若私人部门储蓄意愿不变，则总储蓄下降，顺差收窄，形成“孪生赤字”压力。

（3）金融账户恒等式：经常账户余额+资本账户余额+金融账户余额+误差遗漏≡0。这意味着“贸易顺差”必然对应着“资本净流出”（对外资产增加或对外负债减少）。

根据国民账户的三个恒等式，由表12可见，可以看到这些指标的相互关系：

第一，储蓄率>投资率→经常账户顺差。2015-2024年国民储蓄率平均45%左右，投资率42%左右，缺口2-3个百分点，对应年均顺差2-4%GDP，与账户数据完全匹配。

第二，消费增速>投资增速，但“消费高”≠“顺差消失”。2016年起消费名义增速连续高于投资（2020-2022疫情年份除外），消费占GDP比重由2010年的49%升至2024年的55%，然而储蓄率仍显著高于投资率，因此顺差并未缩小，2024年还创出4,200亿美元新高。这说明只要“储蓄–投资”缺口存在，哪怕消费再旺，也无法自动消除顺差。

第三，货物巨额顺差vs.服务逆差：结构分化。货物贸易2024年顺差8,200亿美元，服务贸易因旅行、知识产权支出逆差约2,100亿美元，两者相抵后商品与服务合计顺差6,100亿，再加上初次收入逆差1,200亿，最终经常账户顺差4,239亿。

第四，金融账户：贸易顺差=资本净流出。2024年经常账户+4,239亿美元，金融账户–4,339亿美元（即对外净增资产4,339亿），误差遗漏–61亿，账表完全轧平。具体渠道：一是官方储备资产增储约300亿；二是非储备性质金融账户净流出4,039亿（对外直接投资+对外证券投资+存款与贷款净流出）。

2025年我国经常账户顺差已经超过1万亿美元。想把顺差降到“基本平衡”状态，要么把储蓄率压下来，要么把投资率抬上去。压储蓄：扩大养老、医疗、教育等公共支出，降低居民预防性储蓄；提高国企分红，减少企业留利。抬投资：放宽市场准入、提高制造业技改与绿色投资回报率，让“S=I”在国内就能完成循环。但从目前情况来看，应该侧重前者。其二，消费再平衡是“收入–分配–社保”问题。其三，对外净资产持续增加，意味着中国仍是“全球债权人”，但收益率有待提高。

（三）我国资本形成率偏高，居民（或私人）消费率偏低。我国国内需求不是规模不够大、比例不够高，而是内需结构失衡。

我们在前文已述：国内需求/GDP=消费率+资本形成率。2024年我国的“国内需求/GDP”达到97%，处于全球高水平上。2024年资本形成率为40.6%，而印度、日本和美国这一比率分别为32.9%、26.2%2%、21.8%。最终消费率：中国为56.6%，而印度、日本和美国分别为71.4%、74.7%、82.9%[29]。居民消费率（私人消费率）：中国、印度、日本、美国分别为39.9%、62.5%、54.0%、68.1%（ceicdata）。显然，中国的消费率过低，国内需求结构严重失衡。

根据党的二十届四中全会关于“居民消费率明显提高”，“坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合。”的精神，我们设想，在十五五时期，每年计划安排：投资于物的“资本形成率”减少2个百分点，投资于人的“消费率”每年相应地增加2个百分点。到2030年，我国最终消费率为64.6%、居民消费率47.93%、资本形成率34.6%。这种安排将大大优化了我国国内需求结构。

如果消费率每年提高2个百分点，全国大约每年增加3万多亿元的消费支出（或劳动收入）。这些支出用于增加弱势群体的固定收入（如60岁以上农民的养老金等）、社会保障、普惠养老、托育、医疗等，加强公共物品的公平提供。

（四）消费乘数和投资乘数问题。

乘数效应解释了投资或政府支出的微小变动，如何导致总收入的较大变动。它衡量经济活动变动如何影响整体产出，这种影响的大小称为乘数[30]。乘数效应的存在最初由凯恩斯的学生卡恩于1930年提出，并于1931年公开发表。乘数理论的发展是为公共工程支出提供严谨的正当性。凯恩斯在1936年出版的《就业、利息和货币通论》一书专门论述了乘数问题。凯恩斯乘数是一种理论，认为政府支出越多，经济就会蓬勃发展，而净效应大于实际花费的金额。不同类型的经济乘数可用来衡量投资变动对经济的确切影响。

凯恩斯在《就业、利息和货币通论》中论述投资乘数时是假设“两部门”模型，只考虑企业（投资）和居民（消费）。如果考虑“四部门”，还要考虑政府（边际税率）（t）、国外供需（边际进口倾向）(m)。

在计算乘数时必须先计算：

c：边际消费倾向（MPC）或c（0<c<1），c是指“新增1元可支配收入里被消费掉的比例”。实际计算方法是：住户部门“最终消费支出增量/可支配总收入增量”，三年移动平均。

t：边际税率，其计算方法是：政府“税收净额增量/国民可支配总收入增量”，同上平滑。

m：进口倾向，其计算方法是：货物和服务进口增量/GDP增量，人民币计价，同上平滑。

两部门模型（无政府、无对外部门）投资乘数：

（1）行为方程：Y=C+I：其中，C=C₀+cY（0<c<1）；I=I₀（外生跳升ΔI）

（2）求均衡产出：Y=C₀+cY+I₀⇒Y=(C₀+I₀)/(1–c)

（3）投资变动ΔI的效应：ΔY=ΔI/(1–c)⇒投资乘数k_I=ΔY/ΔI=1/(1–c)

政府投资或安排支出往往是一次性的，企业用钱是逐次的，其时间线（单位：元）为：

time=0：投资主体花1亿元修地铁→建筑公司收入ΔY₀=1亿

time=1：建筑公司把1亿全部变成居民工资；居民拿其中c亿去购物→商店收入ΔY₁=c亿。

time=2：商店再把c亿变成工资；居民又花c·c=c²亿→ΔY₂=c²亿

time=3：ΔY₃=c³亿…,于是:ΔY=1+c+c²+c³+…=1/(1–c)。

这里的c,c²,c³…就是“每一轮居民用MPC花出去的钱”，c本身即MPC，没有任何别的含义。

两部门模型（无政府、无对外部门）消费乘数与投资乘数不同，其消费乘数（ΔY/ΔC₀）的时间线（单位：元）：

time=0：政府给居民发1亿元消费券，但居民只拿其中c亿去购物→商店首轮收入ΔY₀=c亿（注意：这1亿元是“自发性消费”资金，不是已经变成居民收入的可支配收入；能进入总需求的只有被花掉的c亿。）

time=1：商店把c亿变成工资；居民再花c·c=c²亿→ΔY₁=c²亿

time=2：ΔY₂=c³亿…,于是：ΔY=c+c²+c³+…=c/(1–c)。

同样，c,c²,c³…每一轮都是“MPC驱动的支出”，c就是MPC。

“四部门模型”的投资乘数和消费乘数分别是：

投资乘数kI=1/[1–c(1–t)+m]

消费乘数kC=c/[1–c(1–t)+m]

下而，我们利用智能工具进行测算。

1．利用Kim iAI计算2015-2024年中国投资乘数和消费乘数

KimiAI计算中国投资乘数和消费乘数时是运用上述计算方法（见表13）。

由表13可知，在两部门框架下，投资乘数平均为3.3，消费乘数平均为2.3，明显高于同期欧美（1.2-1.6），反映中国居民储蓄率偏高、边际消费倾向仍低于发达国家，乘数“放大器”空间更大。引入税收与进口后，四部门乘数平均被削去约30%，2024年投资乘数2.33、消费乘数1.58，与IMF对中国财政乘数1.4-2.5的估计区间基本吻合[31]。

2015-2018年：边际消费倾向c从0.72降至0.70，叠加进口倾向小幅上升，四部门投资乘数由2.46降至2.28，显示“外需+财政紧缩”对内需放大效应的抑制。2020年：疫情冲击下c骤降4个百分点，但同期进口倾向同步下滑（海外供需停摆），二者抵消后四部门乘数反而回升至2.44，说明“内需骤降+外需骤降”组合对乘数影响呈中性。2021-2024年：c缓慢修复至0.68后停滞，进口倾向保持0.10附近，乘数进入“平台期”。若无新一轮收入分配改革，乘数进一步提升的空间有限。

当前1单位新增财政投资在开放体系内约拉动2.3单位GDP，高于地方政府债券2.0%左右的实际利率，从“成本-收益”看扩张性财政仍具性价比。消费乘数1.58意味着对居民的直接转移支付（个税减免、生育补贴、养老并轨）每投入1元，可带来约1.6元总需求，高于传统基建在部分过剩行业的边际收益。若通过收入分配改革把c提升到0.75（美国2020-2023均值），四部门投资乘数可升至2.7，消费乘数升至2.0，相当于同等赤字下GDP多增15-20%，这是“后地产时代”弥补需求缺口最具潜力的杠杆。

2．利用Deepseek AI计算2015-2024年中国投资乘数和消费乘数

DeepseekAI在计算两部门模型的投资乘数和消费乘数时对上述计算方法有所改变。主要是消费乘数=c/（1-c），分子中的“c”去掉了。这也是存在合理性的。因为政府提振消费所做的财政支持也与政府投资一样是一次性的拨付的，四部门模型的计算方法与上述介绍方法是一样的（见表14）。

由表14可见，两部门模型乘数k2在2015-2019年相对稳定，维持在3.3-3.5之间，表明在没有政府和外贸部门的情况下，投资或消费的自主变化对产出的放大效应较强。2020年乘数显著下降至2.933，主要由于COVID-19疫情导致边际消费倾向（c）下降（从0.701降至0.659），反映了消费需求受冲击。2021-2024年乘数逐步回升，但未完全恢复至疫情前水平，可能与经济结构调整和居民储蓄行为变化有关。显然，两部门模型乘数在疫情前较高，疫情后有所降低，但呈现恢复态势。这表明中国经济的内部消费驱动能力在疫情后逐步修复，但仍面临挑战。

四部门模型的投资乘数kI明显低于两部门模型，主要是因为引入了政府税收（t）和进口（m）的漏出效应。2015-2019年，kI在1.64-1.70之间波动，2020年降至1.604，2022年进一步降至1.575，2023-2024年略有回升。投资乘数的下降主要受c降低和m变化影响，例如2020年c下降和m较低，但2021年后c回升但m较高，抵消了部分增长。

消费乘数kc始终低于投资乘数。因为公式中分子为c（<1）。趋势与投资乘数类似，2015-2019年相对稳定（1.15-1.22），2020年显著下降至1.057，之后缓慢回升。这表明在四部门模型中，消费自主变化的产出效应较弱，且受税收和进口影响较大。

综上可见，四部门模型乘数更贴近现实。在两部门模型中，政策效果可能被高估，而四部门模型更准确地反映了实际经济中的漏出。由于疫情的伤疤效应和房地产业的低迷，导致投资乘数和消费乘数在疫情后均未完全恢复，可能由于税率相对稳定和进口依赖度较高。总之，乘数变化反映了中国经济的结构特征和外部冲击影响。但不同时期、不同地区、不同行业，投资乘数和消费乘数是存在差异的。

（五）外汇储备与外汇占款问题

世界各国外汇管理制度可归纳为三大类型：一是严格型（Strict Control）：对经常项目与资本项目均实施审批、限额、强制结汇等多重限制；二是部分型（Partial Control）：经常项目基本放开（可兑换），资本项目保留限额、比例或审批通道；三是自由型（Free/Fully Liberalized）：经常项目与资本项目均无实质性限制，本外币自由兑换、资金自由跨境（参见表15）。

2025 年 1-11 月，中国累计贸易顺差 10,758.5 亿美元（人民币计价 77,081 亿元）。欧盟 27 国合计顺差约 1,750 亿美元（占16.27%），东盟 10 国合计顺差 1,520 亿美元（占14.13%）。而单体国家，美国2,742亿美元（占25.49%），贡献最大[32]。2025 年 1-11 月中国外汇储备规模逐月小幅抬升，11 月末录得 3.3464 万亿美元[33]，为 2015 年底以来最高。显然，贸易顺差扩大≡对外商品净输出≡对外金融债权增加。国民账户恒等式锁定了“S–I”必须匹配“(X–M)”的符号与规模；国际收支恒等式进一步把这一匹配具体化为“经常账户盈余对应金融账户逆差”。无论资金停留在企业、银行还是央行，最终都表现为国内部门对外净资产上升——即资金净流出。

贸易顺差增加，导致外汇储备增加，外汇占款增加。反之也然。这样，贸易顺差、外汇储备、外汇占款的阀值需要权衡利弊合理确定。关于外汇储备的合理阈值，国际货币基金组织（IMF）提出了系统的评估框架，核心指标包括：（1）进口支付需求：传统观点认为，外汇储备应能覆盖3-6个月的进口额。这是保障贸易不受冲击的基本线。（2）短期外债偿还需求：储备应能覆盖100%的短期外债（剩余期限）。这是防范资本流动突然逆转（“突然停止”）的防火墙。（3）广义货币（M2）关联度：对于实行固定汇率或管理浮动汇率、资本账户未完全开放的国家，储备需覆盖一定比例的广义货币（通常建议20%），以应对居民资产外币化（资本外逃）的压力。（4）其他因素：还包括出口收入波动性、汇率弹性、政治风险等[34]。

外汇占款的“合理水平”取决于国家经济的规模、外汇储备的充足性、货币政策的独立性和金融稳定的需要。同时，外汇占款的“合理水平”阀值或区间是动态的。由图11可见，1994年汇率制度改革是一个关键点。2001-2014年是快速发展时期。经常项目和资本项目形成“双顺差”，央行被动购入大量外汇，外汇占款成为基础货币投放的主渠道。2014-2015年是峰值与转折点。2014年外汇储备和外汇占款达到峰值。2015 年“8・11”汇改后，人民币贬值预期增强，资本流出压力增大，导致外汇占款出现历史性的连续下降，2015 年一年就减少超过 2 万亿元。2016年至今，进入了新常态期，外汇占款余额维持在 21-22 万亿元的区间内窄幅波动，其作为基础货币投放主渠道的作用已基本消失。央行主要通过中期借贷便利、逆回购等货币政策工具来调节基础货币。从对 M2 增量的贡献来看，其影响也已变得微乎其微。显然，外汇占款本身没有绝对阈值。中国央行在管理实践中合理掌控调整幅度，并积累了丰富的经验。例如，当外汇占款增长过快时，央行通过发行央行票据、提高存款准备金率、开展正回购等方式，回笼多余流动性，将影响控制在“合理”范围内。当外汇占款收缩时，央行通过降准、MLF、PSL等工具主动投放流动性进行对冲。同时，运用“风险准备金率”等工具：调节远期售汇、跨境融资等业务，从源头影响外汇供求，间接调控外汇占款变动。

注释：

[1] （英）约翰·凯恩斯.就业、利息和货币通论[M].商务印书馆，高鸿业，译.1999年，第23页。

[2] （英）约翰·凯恩斯.就业、利息和货币通论[M].商务印书馆，高鸿业，译.1999年，第139-140页。

[3] 狄拉德.约翰·梅纳德·凯恩斯的经济学[M].商务印书馆,1963年,第170-190页。

[4] 中国人民银行货币政策司，《货币政策执行报告》2020年第4期，专栏2《通胀预期与政策利率》，第22–23页。

[5] 日本经济产业省、内阁府《产业景气动向调查》技术说明，2016年3月发布，第5页；中国国家统计局2017年起在季度《工业产能利用率新闻稿》中沿用同一阈值。

[6] IMF,WorldEconomicOutlook,April2010,Chapter3“UnemploymentDynamicsduring Recessionsand Recoveries”,p.95；IMF,WorldEconomicOutlook,April2022,Box2.2“EstimatingChina’sNaturalRateofUnemployment”,p.56. [7] 中国人民银行调查统计司，《5000户工业企业景气问卷制度》2019年修订版，第7页；MarkitEconomics《GlobalPMIUserGuide》2013,p.12.

[8] 中国社会科学院经济研究所，《中国宏观经济运行报告2021》第三章“消费倾向与需求缺口”，第58–60页。

[9] 国际清算银行BIS,“Creditgapsandbusinesscycles”WorkingPaperNo.575,2017,pp.18–20；中国人民银行货币政策司《货币政策执行报告》2021年第3期，第28页。

[10] 国际清算银行BIS,“Creditgapsandbusinesscycles”WorkingPaperNo.575,2017,pp.18–20；中国人民银行货币政策司《货币政策执行报告》2021年第3期，第28页。OECD,“EstimatingPotentialOutput:KeyIssuesandInternationalComparisons”,OECDEconomicsDepartmentWorkingPaperNo.1500,2019,p.9.

[11] 2019年12月外出农民工增量33660万人（基期），2020-2024年分别为28560、29251、29562、29716

29973万人；2020-2024年农民工的失业率分别是为17.86%、15.07%、13.86%、13.27%、12.30%（020年峰值6.2%与-5100万外出农民工减少：WorldBank,COVID-19andChina’sReformAgenda,July2020,p.7-8；2021-2024年城镇失业率各月值：国家统计局“国家数据”库；2024年均值5.1%、农民工总量29973万：国家统计局官网《“十四五”以来社会事业统计公报》2025-09-28发布）。

[12] 联合国《国民账户体系（SNA2008）》第6章；中国沿用同一口径，见国家统计局《中国国民经济核算体系（2016）》第5.2.1条。

[13] 中国人民银行货币政策司：《货币政策执行报告》（2020-4，专栏2，第22页）给出恒等式“贸易差额=GDP–国内需求”，并指出“一国若有贸易逆差，一定是其国内需求超出了其GDP”。

[14] 世界银行网/数据。

[15] 国际货币基金组织《世界经济展望》数据库（2024年10月）。

[16] 外汇占款是央行“买外汇、发人民币”的记账结果，常用“央行外汇占款”，其本质是“以外汇为抵押”的货币发行。

[17] 中国人民银行资产负债表(央行官网→调查统计司→统计数据→“货币当局资产负债表”)；Wind。

[18] 国家统计局网/年度数据。

[19] 李斌、伍戈.信用创造、货币供求与经济结构[M].中国金融出版社，2014年。

[20] 李斌、伍戈.信用创造、货币供求与经济结构[M].中国金融出版社，2014年。

[21] 党印、汪洋.中国的M2/GDP：一个文献的综述[J].金融评论，2019（1）。

[22] 中国人民银行货币政策司《货币政策执行报告》2007-2，专栏3《外汇占款与流动性管理》，第18-19页。

[23] BISWorkingPaperNo.483“China’sForexReserveAccumulationandtheCostofSterilisation”,

2014,p.12-14.

[24] MFWorkingPaperWP/15/29“TheRenminbiandForeignExchangeIntervention:Linking

FXPurchasestoAppreciation”,2015,p.20-22.

[25] 约翰·凯恩斯.就业、利息和货币通论[M].商务印书馆，高鸿业，译.1999年，第119页。

[26] KenichiMiyazawa（宫泽健一）首次把“收入-收入”乘数过程写成矩阵形式，奠定了后来被称为“宫泽乘数”或“interrelationalincomemultiplier”的分析框架（KenichiMiyazawa（宫泽健一）.Input-Output AnalysisandInterrelationalIncome Multiplierasa

Matrix[J]. Hitotsubashi Journal of Economics，Vol.8No.2（1968-02），pp.39-58。）。其核心贡献是：他把标准列昂惕夫开放模型中“省略掉的收入形成过程”重新内生化：用增加值系数矩阵V与分收入群的边际消费倾向矩阵C，将“生产→收入→消费→再生产”的循环写成联合矩阵系统。由此推出宫泽乘数矩阵K=(I–L)⁻¹，其中L=VBC；它揭示“某一收入群额外1单位支出，最终给各收入群分别带来多少收入”，实现了“收入-收入”乘数的部门间/区域间分解。证明在存在不同收入群、不同消费结构的情况下，即使总自主支出规模相同，只要商品构成不同，最终形成的收入总量与分配格局都会不同——这一结论既补足了凯恩斯型乘数模型的“收入构成盲区”，也补足了标准投入产出模型的“收入规模盲区”。

[27] 日本的数据是根据日本总务省统计局2024年国民经济计算；欧盟的数据是根据Eurostat2024年支出法GDP初步值（发布日期2025年3–4月）。

[28] 约翰·凯恩斯.就业、利息和货币通论[M].商务印书馆，高鸿业，译.1999年，第31页。

[29] 世界银行/数据。

[30] Investopedia（投资百科）：https://www.investopedia.com。

[31] IMF Country Report No. 23/81，表 6 及正文第 43 段。

[32] 海关总署国别表；财新网汇总。https://opinion.caixin.com/2025-12-31/102399005.html，2025-12-31。

[33] 国家外汇管理局《2025 年 11 月末外汇储备规模数据》http://m.safe.gov.cn/safe/2025/1205/26904.html,2025-12-07.

[34] 国际货币基金组织（IMF）《Assessing Reserve Adequacy》首次于2011年发布，2015年、2016年等重要更新。最新版指引已融入IMF的年度《对外部门报告》和国别评估中：https://www.imf.org/en/Publications/Policy-Papers/Issues/2023/07/12/Review-of-The-Flexible-Credit-Line-And-The-Short-Term-Liquidity-Line-And-Proposals-For-Reform-535752 （其中涉及储备充足性评估）。